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军工上市企业资本结构与经营绩效
时间:2019-03-14 16:37:40    来源:www.xiandaishangye.cn    浏览次数:    杂志首页    我来说两句()

 陈海鹏  刘江涛  黄滟然  西华大学经济学院  四川成都  610039

 

 

基金项目:

1. 军民融合体制机制创新研究中心开放课题资助,课题编号:jmrh2018-006

2. 2018年西华大学“西华杯”大学生创新创业项目,课题编号:2018108.

 

摘要《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》及相关实施办法的出台,为军工企业吸引战略投资扫除了障碍,良好的融资现状使军工企业资本不断的补充和扩张。资本融合会直接影响军工企业资本结构和股权结构并进一步影响军工企业绩效。本文以我国军工集团下属军工企业为研究对象,选取2010-2017年度相关数据作为实证分析,结果表明:上市军工企业资产负债率与企业经营绩效呈负相关关系;股权集中对对企业经营绩效确实存在显著的影响,股权集中度越高,上市军工企业经营绩效越高。

关键词:军工上市企业;资本结构;股权集中度;经营绩效

 

 

《关于推进军工企业股份制改造的指导意见》及相关实施办法的出台,为军工企业吸引战略投资扫除了障碍,良好的融资现状使军工企业资本不断的补充和扩张,军工企业的融资结构也呈现出多元化趋势。据统计,截至2017年年底,我国军工集团绝对或相对控股的上市企业达110家,2017年完成融资420亿。此外,据中国产业信息统计显示,截至20186月,军工A股上市企业总市值已达17032亿元。

军工企业更大规模、更深层次的利用资本市场来实现国有资产保值增值和企业做大做强的愿景已是大势所趋。股份制改革的触发点是要拓宽企业的融资渠道,建立健全法人治理结构并实现军工企业国有资本的合理流动与重组。在股份制改革后,军工上市企业的资本结构的特点以及资本结构对企业经营经销的影响是本文探究的重点。本文选择面板数据回归分析法,对归属于我国军工集团的上市企业的相关数据进行实证分析,得出资本结构会显著影响此类企业经营绩效的结论。

 

一、 研究假设

当前,我国军工上市企业的资本结构状况具有以下特点:一方面,资本构成上呈现国有资本占绝对控制地位;另一方面,军工上市企业资金来源对外依赖严重且自身积累不足;在这,这些企业的资产负债率整体来看并不高且长期负债比例较低;最后,股权集中度过高也是目前军工上市企业资本结构状况的显著特点之一。基于资本结构理论并结合军工上市企业这些特点,本文提出如下假设:

(一)负债水平与企业绩效

企业的高负债并不必然抑制企业的正常经营,而正常经营的关键在于债务治理是否有效。当企业经营失败且无力履约偿债时,债权人的债券持有者身份可以转化为股权持有者身份,按照相关法律规定和契约约定对债务人进行治理,如进行破产清算或充足等。但是,我国军工企业的债权人一般是国有银行,及时企业到期不能履约还债,国有银行也不能成为上市企业的股东,同时,“军”字招牌是的破产和清算对这些企业经营者不再具有良好的约束力。因此,债务在企业治理中并不能有效的发挥作用。

H1:债务水平与企业绩效不存在显著的相关关系。

(二)股权集中度与企业绩效

“搭便车”问题和监督成本对企业经营会造成一定程度的不利影响,具体表现为股东行动不一致、对经营者监督弱化和短期利益问题,导致企业价值和经营绩效降低和恶化。但是,一定程度的股权集中对企业治理机制的发挥总体上来说是较有利的,这在提升经营、管理和监督绩效的同时也良好的减缓了“一言堂”问题。因此,少数大股东的联盟治理结构会有更好的绩效表现。

H2:股权集中度与企业绩效负相关。

 

二、 研究设计

变量与模型选择

在分析借鉴前人研究方法的基础上,根据以下指导思想确立相关研究变量:一方面为克服单一评价的不足,采用市场评价法衡量军工上市企业的绩效或价值,选择托宾净资产收益率值作为被解释变量;另一方面,为了更好地考察股权结构对上市企业绩效的影响,在因变量的设置上,选择资产负债率、前十大大股东比例作为解释变量;考虑到遗漏变量问题,本文以主营业务增长率和企业规模、企业年龄作为控制变量。

为了更全面地反映在其他影响因素被控制时军工上市企业资本结构选择与企业绩效的关系,本文建立资本结构(解释变量)对企业绩效(被解释变量)的影响模型以观察资本结构与企业绩效之间的关系是否真实存在。根据以上思路,建立以下系列回归模型:

 

三、 研究结果

(一)样本选择

    本实以我国军工集团下属的上市企业为主要研究对象,选取2010-2017年相关财务数据作为研究样本。为了保证数据的有效性,在样本选取与分析时段的选择中,遵循了以下原则:一是相关参数均可计算;二是剔除STPT类上市企业并对部分财务指标异常的样本进行筛选。最后用于实证研究的观测值344个。

实证分析的所有样本数据均来自万德咨询网。描述性统计结果显示上市军工企业的各项指标的最值差异较大,反映出我国上市军工企业在经营业绩、负债水平的方面巨大的差距。主研变量中,净资产收益率ROE均值为4.932,标准差为7.142,表示军工企业平均的收益水平较低但波动较小;资产负债率维持在47%左右,15.68的标准差反映了军工上市企业的资产负债率差异明显。前十大股东持股比例均值为57.30%,一定程度上揭露了军工企业股权高度集中的态势。

(二)相关性及共线性检验

军工上市企业中,资产负债率和企业的经营绩效存在显著的负相关关系,而股权集中度能明显促进企业经营绩效的提升。此外,在控制变量中,企业的营业状况和年龄对企业经营绩效也存在显著的相关关系,营业状况与经营绩效正相关,而企业年龄却对企业经营绩效存在一定的负面影响。

从相关性检验结果来看,模型不存在多重共线性问题。进一步通过方差膨胀因子法对共线性问题进行检验也验证了此结果。序列不平稳易导致“伪回归”问题,通过IPSLLC方法进行单位根检验,结果显示所有序列趋势平稳,可以进一步的进行回归分析。

(三)回归结果

利用SPSS14.0中的线性回归方法进行回归分析,相关拟合结果汇总如表1所示

1 回归分析及稳健性检验结果

 

1ROE

2ROA

DAR

-0.124***

-0.077***

(-2.89)

(-3.57)

OC

0.109*

0.064**

(1.84)

(2.17)

SIZE

-2.836

-2.626**

(-1.39)

(-2.56)

AGE

-1.751

0.648

(-0.52)

(0.38)

MBG

1.475***

1.560***

(3.65)

(7.64)

c

29.572*

28.437***

(1.96)

(3.72)

N

344

344

R2

0.107

0.262

A-R2

0.084

0.145

F

7.08***

21.01***

注:* 、**、***分别表示通过10%、5%和1%显著性水平检验。

从回归结果可以看到:

上市军工企业资产负债率与企业经营绩效呈负相关关系,且在1%的显著性水平上通过显著性检验,表明资产负债率对企业经营绩效的影响非常显著,军工企业的资产负债率每提升1个百分点,就会使其经营绩效降低0.124%

代表股权集中度的前十大股东持股比例与经营绩效的回归系数为0.109,股权集中度对经营绩效的影响通过了10%显著性水平上的检验,这表明上市军工企业中,股权集中对企业经营绩效确实存在显著的影响,股权集中度越高,上市军工企业经营绩效越高。

但是,企业的正常经营的对外融资需求无法避免,同时,企业的股权管理对企业的经营影响也无法忽视,虽然上述回归结果在一定程度上揭示了资产负债情况、股权集中程度对企业经营绩效的影响且效果显著,但是是否存在一个合理的临界值,使得在此临界值下上市军工企业合理的负债状况和良好的控股情况对企业的经营绩效能产生良好的影响,这亟待我们深入研究。

此外,其他数据显示,模型的拟合程度较好,并且模型通过了显著性检验,表明此模型对研究资产负债、股权集中度与上市军工企业经营绩效之间的关系是非常合适的。

 

四、 稳健性检验

对研究结果进一步的进行稳健性检验。本文通过指标替换法,将被解释变量净资产收益率ROE替换为总资产收益率ROA进行稳健性检验。可以看到,主要研究变量的回归系数和显著性水平没有发生较大的改变,上市军工企业负债状况与股权集中度对经营绩效的影响与前文的研究结论基本一致。因此,本文的研究模型和研究结果是稳健的。

 

五、 相关建议

军民融合国家战略的提出,为军工企业的发展带来了新的机遇,为优化军工上市企业资本结构,提高军工企业的企业绩效,在对企业资本结构对企业绩效影响的基础上提出以下建议:

(一)抢抓军民融合战略性机遇,积极参与到军民融合的进程。军民融合提出统筹各个领域的资源,推动经济转型发展,军工上市企业在军民融合深度发展的过程中扮演者非常重要的角色,同时军工上市企业也面临着很多的机遇和风险。军工企业在军民融合的背景下,要积极将企业运行的各个过程、各个环节融合到军民融合的发展过程中,紧跟军民融合相关政策的变动,加强与民口企业的合作与联系,积累自身的资本,优化资产结构。

(二)逐步增强企业自身资本实力,调整军工企业资产负债率。军工上市企业可以利用股权进行相对稳定的融资,随着军民融合国家战略的提出,相关的军工上市企业融资渠道和能力都有了提升。但是,过高的资产负债率也不利于企业的发展。军工上市企业要合理控制自身的资产负债率,在调整融资的结构和数量的同时,更重要的是要增强企业自身的实力,扩大自身的资本积累,充分认识实体产业对企业发展的重要性。

(三)适度调整军工上市企业股权集中度,提高企业运行效率。相对较高的股权集中度有利于提高企业的决策和运行效率,但是,目前军工企业大部分为国有企业,企业相对行政化的运行,过高的股权集中度也会对企业的发展造成很多不利的影响,势必会提高企业的运营风险,所以,军工上市企业要适度调整企业股权集中度,一方面要防范过低的股权集中度造成的运行效率底下,也要防范过高的股权集中度带来的经营风险。

 

 

参考文献

[1] MASULIS, Ronald W. The Impact of Capital Structure Change on Firm Value: Some Estimates[M]// The Journal of Finance. 1983:107–126.

[2] 李义超,蒋振声.上市企业资本结构与企业绩效的实证分析[J].数量经济技术经济研究,2001(02).

[3] Berger A N, Patti E B D. Capital structure and firm performance: A new approach to testing agency theory and an application to the banking industry ☆[J]. Journal of Banking & Finance, 2002, 30(4).

[4] 徐伟,高英,邢英.资本结构、股权结构与经营绩效——基于上市企业的实证研究[J].山西财经大学学报,2005(04).

[5] 肖作平.上市企业资本结构与企业绩效互动关系实证研究[J].管理科学,2005(03).

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