摘要：本文以2012-2016年沪深两市a股制造业上市公司为研究样本，建立多元回归模型，探讨高管薪酬、盈利可持续性与企业社会责任之间的关系。实证结果表明:一方面，高管薪酬与盈余可持续性正相关，即增加高管薪酬会直接增加盈余可持续性。另一方面，高管薪酬与企业社会责任正相关，企业社会责任在高管薪酬对盈余可持续性的影响中起到部分中介作用。
 关键词:高管薪酬；收入可持续性；企业社会责任；中介功能
 
 一、导言
 作为企业盈余质量的重要指标，会计盈余的可持续性是近年来理论界和实务界积极研究和探讨的热点话题。会计盈余是指按照财务会计准则的要求，通过对实际经济活动进行确认、计量、记录和报告而获得的反映企业当期经营业绩的数据。企业收益的可持续性是指当期收益或当期收益相对于前期收益的增加在未来能够保持或再现的可能性(张，，，2010)。保持收益的可持续性是企业可持续发展的基础，是股东和利益相关者获得收益的重要保证。因此，如何保持企业盈利的可持续性以及这些因素的影响成为许多学者研究的焦点。刘文达和全晓峰(2011)指出，公司现金流和审计师类型会对盈余持续性产生影响。高管薪酬的业绩敏感性理论指出高管薪酬与业绩之间存在一定的敏感性，那么高管薪酬与盈利可持续性之间是否存在联系？目前的研究主要是针对高管薪酬对公司绩效的影响。鲁瑞、刘建华和徐宁(2011)提出，股权分置改革后，高管行为对会计绩效的敏感性逐渐增强。
 从现有文献来看，关于高管薪酬对盈余可持续性影响的研究很少，相关研究结论仍不统一。本文试图在现有研究的背景下，通过分析高管薪酬与盈余可持续性的关系，完善高管薪酬激励理论，进一步促进企业的可持续发展。同时，高管作为企业生产经营活动的组织者和领导者，为了提高自身价值，树立企业良好形象，可能会在企业社会责任上投入过多(Barnea and Rubin(2010))。在这样的条件下，是否有助于提高企业盈利的可持续性？如果提高高管薪酬，是否会激励他们更好地履行社会责任，从而进一步使企业盈余持续出现？企业社会责任是否可能在高管薪酬对盈余可持续性的影响中起到中介作用？
 本文的贡献在于:以2012-2016年中国a股制造业上市公司和深市a股制造业上市公司为样本，分别分析了高管薪酬对企业社会责任和盈利可持续性的影响，并根据现有理论进一步研究了它们之间的作用机制。一方面可以丰富现有理论，另一方面可以通过研究企业社会责任、高管薪酬和盈利可持续性之间的关系得出相关结论，为企业、相关机构和政府提出合理化建议。
 二、理论分析和假设。
 (一)高管薪酬和收入可持续性
 近年来，盈余可持续性与高管薪酬之间的关系逐渐引起了众多学者的关注。然而，由于研究方法和对象的不同，两者的关系仍有争议。由于我国资本市场发展还不是很成熟，上市公司盈利的持续性主要通过相关时间段的净利润、净资产收益率等财务指标来体现。大多数学者基于薪酬绩效的敏感性来研究高管薪酬与公司财务绩效的关系。有学者发现两者之间并无显著关系。Finkelstein和Boyd(1998)发现高管薪酬与公司绩效之间的关系不显著或显著。魏刚(2000)基于委托代理理论，研究了816家a股上市公司，发现薪酬和持股比例对企业管理者没有激励作用，它们的变化不会影响企业绩效的变化。李增泉(2000)也得到了类似的结果。然而，高管薪酬与公司绩效之间的不显著关系可能与我国金融行业上市公司市场体系的不完善和不稳定有关(黄军，蒋，，(2010))。
 更多的学者认为，高薪可以激励高管提高企业绩效，两者之间存在正相关关系。Jensen和murphy(1990)分析了2505位首席执行官，证实了高管的货币薪酬与企业价值并不密切相关，但激励性薪酬更显著地促进了企业绩效的提高。而且公司规模越大，高管薪酬越高，企业绩效与高管薪酬之间存在显著的线性关系，可以通过提高高管薪酬来改善(陈·等(2002))。2004年以后，随着更多薪酬政策的出台，认为高管薪酬会对企业绩效产生积极作用的观点逐渐增多。其中，辛清泉、谭伟强(2009)和鲁瑞、刘建华、徐宁(2011)指出，随着中国资本市场的发展，上市公司薪酬绩效的敏感性增强。
 作者支持两者正相关的观点。从期望理论的角度来看，实施有效的激励手段可以提高员工实现组织目标的滴定度和期望值，从而激发员工的工作热情。对于高管来说，在帮助公司提高业绩后用薪酬奖励他们，会提高他们的工作积极性，也会在一定程度上推动这种高业绩延续到下一财年。同时，考虑到中国特殊的制度背景，中国公司的薪酬委员会在确定高管薪酬时更关注会计盈余指标的变化(杜兴强(2007))。综上所述，高管薪酬会促进盈余的可持续性，因此本文提出第一个假设:
 H1:高管薪酬与收入可持续性正相关。
 (二)高管薪酬与企业社会责任
 国内外对高管薪酬与企业社会责任的作用机制和关系进行了大量的研究。虽然存在不同的结论，但主要研究表明高管薪酬与企业责任之间存在正向影响。例如，NahOney和Thorn(2005)的研究表明，长期工资与社会责任正相关。同时，从委托代理理论出发，高管为了获取利益，树立企业良好形象，进而提高自身价值，可能会对企业社会责任投入过多(Barnea and Rubin(2010))。在一定范围内，企业高管的权力越大，企业承担社会责任的成本越高；当执行力达到一定水平时，往往会降低企业的社会责任成本(Jiraporn P，Chintrakarn P.(2013))。
 中国企业对社会责任的关注起步较晚，主要研究是在90年代以后。袁等(2015)通过对沪市491家国企上市公司的因子分析和多元回归，证明了国企高管薪酬与企业绩效、企业社会责任之间存在显著的正相关关系。鲍燕平和王海兵(2015)指出，银行高管的薪酬与履行社会责任的程度正相关，国有银行比非国有银行企业更敏感。
 笔者认为，从支持高管薪酬绩效敏感性的最优契约理论出发，即为了降低委托代理风险，股东会对管理者的贡献和业绩进行奖励，这种激励会促进高管履行职责，实现股东利益最大化，努力改善企业公众形象以增加公司业绩，从而履行更多的社会责任。同时，综合现有文献的研究成果，提出了本文的第二个假设:
 H2:高管薪酬与企业社会责任正相关。
 (三)企业社会责任在高管薪酬和盈余持续性之间的中介作用
 关于企业社会责任主要有三个结论:正相关、负相关和U型相关。一些研究证明，企业社会责任与财务绩效负相关。李政(2006)通过最小二乘法研究了企业社会责任与企业价值之间的负相关关系。王怀明和宋涛(2007)以中国上市公司为样本，采用混合横截面回归分析方法，得出员工社会责任对企业绩效有负向影响的结论。
 企业社会责任会增加企业声誉，提高企业竞争力，从而保持企业盈利能力。大多数研究支持企业社会责任对收益有积极影响。沃多克·格雷夫斯(1997)发现企业社会绩效(CSP)与早期和未来的财务绩效正相关。文和(2008)发现，从利益相关者的角度看，大多数企业社会责任指标对企业的长期财务绩效也有积极的影响。周丽平等(2016)利用2000-2014年上市公司数据证明，企业社会责任与短期财务绩效负相关，与长期财务绩效正相关，其中企业声誉起中介作用。乔贝和魏刚(2017)也提出了相同的观点。同时，融资约束的加强会削弱企业社会责任对企业绩效的正向作用(朱永明等(2016))。
 利益相关者理论强调企业在追求自身价值最大化的同时，也要考虑利益相关者的需求，平等对待所有利益相关者。韩信(2015)从股东、债权人、供应商、员工、消费者、政府、生态环境、社会福利八个方面体现企业社会责任。实证结果表明，企业社会责任能够提高盈利的可持续性。因此，从这个角度来看，企业高管在履行社会责任时，会满足相关利益者的需求，从而提高企业绩效，使盈利的可持续性更长。因此，企业社会责任在高管薪酬对盈余可持续性的影响中起到了中介作用。提出第三个假设:
 H3:企业社会责任在高管薪酬对盈利可持续性的影响中起着中介作用。
三、研究设计
 (一)样本选择和数据来源
 本文选取沪深两市a股制造业上市公司2012-2016年的面板数据作为初始样本。考虑到研究数据的科学性和完整性，数据筛选如下:(1)剔除ST和*ST企业。(2)不包括2013年之前上市的企业。(3)剔除关键财务指标的缺失样本。经过筛选，共获得样本企业1268家，观测值6335个。其中，企业社会责任数据来源于Hexun.com公布的数据，其他数据来源于国家泰安数据库。实证部分主要使用EXCEL和STATA13.0软件。
 (二)可变设计
 1.盈余可持续性(AEP):张兰萍(2006)提出上市公司会计盈余可持续性可以用主营业务利润与经营活动产生的现金流量净额的比例来衡量；杜兴强和王立华(2007)用权益净利率、总资产净利率和托宾Q值来计算公司业绩。考虑到盈余可持续性是一个动态的概念，本文用年初的应计利润和资产比例来衡量盈余可持续性。
 2.高管薪酬(MC):高管薪酬可分为狭义和广义。本文采用狭义的高管薪酬，即高管的货币薪酬。参考现有研究权冯晓(2010)选取上市公司薪酬最高的前三名高管作为上市公司高管薪酬；胡(2016)以薪酬最高的前三名高管薪酬总额的对数作为高管薪酬的指标。考虑到数据的稳定性，本文参考后面的高管薪酬，取薪酬最高的前三名高管薪酬总额的对数。同时，吴和郑等(2015)采用“董事、监事和高管薪酬”的自然对数作为高管薪酬的替代变量(MS)。
 3企业社会责任(CSR):同时，企业社会责任是指企业要始终遵守法律法规和道德规范，同时结合公司的实际运作对利益相关者和自然环境的影响。李维扬和小(2008)。衡量企业社会责任的指标主要包括:以企业社会责任报告得分为基础，构建利益相关者指标体系，得出润岭发布的上市公司社会责任得分。考虑到数据的完整性和可用性，本文采用Hexun.com公布的企业社会责任得分作为企业社会责任的指标。
 4.控制变量:
 企业规模:企业规模越大，就可以拥有越多的资本来提高盈利的可持续性(张等(2010))，因此总资产的对数被作为衡量企业规模的指标。
 企业景气指数:企业景气指数是企业家对行业景气程度和企业生产经营状况的判断和预期。这个指数的大小可以准确地表明行业的经济运行情况。因此，企业景气指数不仅能反映行业的经济运行情况，还能在一定程度上预测不同行业的发展前景。根据证监会2012年新的行业划分，本文以31个行业的企业景气指数为控制变量。
 企业成长:企业在不同的发展阶段，盈利能力是不同的。在初始阶段，企业可能盈余较少，可持续性较低，而在快速发展阶段，企业的利润迅速增加，因而盈利的可持续性较强。本文在和史研究的基础上，选取资产增长率来衡量企业的成长性。
 资产负债率(Lev):企业的资产负债率越高，自有资本在经营活动中的比例越小，经营风险越高。如果不能及时偿还贷款，企业的收益就会下降，进而影响盈利的可持续性。
 董事会规模:沈、、吴亦斌(2010)的研究结果表明，董事会规模对企业社会责任有影响。
 资本密集度:张、、等(2010)基于模型实证证明了资本密集度会影响企业盈利的可持续性。因此，本文用固定资产占总资产的比率作为资本强度的替代指标来控制。
 (3)模型构建
 根据上述理论分析和假设，为了检验高管薪酬与盈余可持续性之间的作用机制，以及企业社会责任是否在这一过程中起到中介作用，本文按照文和侯杰泰(2005)提出的中介效应检验步骤构建了如下模型，具体变量的含义如表1所示:
 模型1:
 
 模型2:
 
 模型3:
 
 
 表1研究变量的定义
 变量变量符号变量描述
 解释变量AEPit第I家公司在T年的净利润先减去T年经营活动的现金流量净额，然后除以T年年初的总资产。
 解释变量MCit T中年薪最高的第I家公司前三名高管的薪酬总和取对数。
 中介变量CSRit和王迅公布了T年第I家公司的企业社会责任总得分。
 控制变量Sizeit是第I家公司第t年总资产的对数
 Indexit第I家公司所属行业的第t年企业景气指数
 第I个Growit公司的第t年总资产从第t-1年总资产中减去，然后除以第t年总资产。
 Levit的I公司在T年的总负债除以总资产。
 T年Boardsizeit I公司董事总数
 资本密集度是第I家公司第T年的固定资产除以总资产。
 
 检验的具体流程如下:第一步，检验是否显著。如果它是显著的，模型通过测试。否则，停止检查。第二步，测试和求和。如果两者都显著，继续测试。如果它们也是显著的，那么企业社会责任在高管薪酬对盈余可持续性的影响过程中起到了部分中介作用。否则就是完全的中介效应。第三，如果至少一个和不显著，则进行Sobel检验。如果通过了Sobel检验，则存在中介效应，我们会根据系数继续判断是完全中介还是部分中介。如果没有通过Sobel检验，就没有中介作用。
 
四、实证研究
 （一）描述性统计分析
 表2是研究变量的描述性统计结果。盈利持续性的平均值为0.0041，标准差为0.3922。总体而言，制造业上市公司盈利可持续性较低，不同公司之间存在一定差异。这在一定程度上反映出，由于我国资本市场形成较晚，大部分上市公司无法保持稳定的盈利能力。高管薪酬两个替代变量的均值分别为14.1770和14.2713，标准差分别为0.6899和0.6818，说明不同层次的高管薪酬存在一定差距。企业社会责任的标准差为18.8808，说明不同制造企业的社会责任履行程度存在很大差距。这与中国企业对社会责任的重视程度有关。近年来，我国陆续出台相关规定，引导企业更好地履行社会责任。同时，从企业成长性来看，平均值仅为0.3034，可见大部分企业仍处于成长初期，这也能在一定程度上说明企业社会责任平均水平仅为25.3722。在履行社会责任时，成本较高，企业的盈利能力在初期是有限的，因此会影响其履行社会责任的能力。在控制变量中，企业景气指数和增长差距较大，其他变量差异不大。
 表2变量的描述性统计
 可变样本数的平均标准差的最大值和最小值
 AEP 6335 0.0041 0.3922 25.3407-3.7205
 MC 6335 14.1770 0.6899 17.3525 11.2266
 MS 6335 14.2713 0.6818 17.3525 11.6298
 CSR 6335 25.3722 18.8808 90.8700-25.9350
 尺码6335 21.9925 1.1643 27.1045 17.0185
 指数6335 122.0844 12.1196 153.5000 84.2000
 增长6335 0.3034 4.8811 287.9662-0.9276
 列弗6335 0.4162 0.2906 12.1274 0.0080
 电路板尺寸6335 8.6148 1.6282 18.0000 4.0000
 资本
 -强度6335 2.4418 7.3497 357.2900 0.1138
 
 (二)实证结果分析
 首先判断线性回归的模型类型，通过固定效应模型和随机效应模型的拟合，并进一步使用豪斯曼检验，证明固定效应模型优于随机效应模型。因此，本文的测试模型均采用固定效应模型。
 1.高管薪酬与收益可持续性的关系
 第一个模型主要探讨高管薪酬对盈利可持续性的影响，其回归结果如表3所示。从表2可以看出=0.0597，系数的显著性水平为1%，即假设1成立。这表明高管薪酬与盈利可持续性之间存在显著的正相关关系。杜等(2010)证明了上市公司高管薪酬的决策考虑了盈余的持续性。结合本文的实证结果可以看出，盈余的持续性会增加高管薪酬，同时更高的薪酬激励可以促使高管保持公司盈余的可持续性。相关控制变量的测试结果；企业景气指数和增长率均与盈利可持续性在1%显著性水平上呈正相关，表明企业的预期盈利能力和增长率越快，盈利的可持续性越强。但是，企业规模和资本结构的配对会削弱收益的可持续性。即企业规模越小，盈余的可持续性越强。这与李等(2010)的研究结论相同。
 表3高管薪酬对收益可持续性的影响(模型1)
 变量名解释变量:AEP
 MC 0.0597 * * * 3.55
 尺寸-0.0265 *-1.88
 指数0.00306 * * * 3.9
 增长0.0413 * * * 43.64
 列弗-0.0605 * * *-2.93
 纸板尺寸0.00334 0.57
 资本密集度0.000498 0.66
 右平方0.2788
 缺点-0.649 *-1.74
 N 6335 6335
 
 注:* * *、* *和*分别表示1%、5%和10%的显著水平；括号内数字为t统计，下同。
 2.前高管薪酬与企业社会责任的关系
 表4是模型2的线性回归结果。高管薪酬对企业社会责任影响的回归系数在1%的水平上显著，且=2.041>0，说明假设2成立，说明提高高管薪酬可以激励他们更好地履行社会责任，从而使企业主动关注利益相关者的利益。这一结果与朱(2011)和包艳萍(2015)的研究结果一致。同时，结合滕(2015)的相关研究成果，当企业承担社会责任时，高管作为利益相关者之一，必然会得到回报。这样，在一定程度上，高管薪酬的提高和社会责任的积极履行形成了良性互动。作为控制变量，企业景气指数和企业规模都促进了制造业上市公司社会责任的履行。企业越大，涉及的利益相关者越多，利益相关者的地位也会提高。在这种情况下，企业要想保持形象，进一步提高盈利能力和规模，势必要承担更多的社会责任，这完全符合聂保平(2014)的研究。资产负债率与社会责任负相关。奥利茨基和本杰明也得出了类似的结论。造成这种关系的可能原因是:资产负债率越高，公司的风险越大，大量的人、财、物用于公司的生产经营，投入到履行社会责任的资源并不多。
 表4高管薪酬对企业社会责任的影响(模型2)
 变量名解释变量:CSR
 MC 2.041 * * * 3.01
 尺寸2.314 * * * 4.07
 指数0.557 * * * 17.62
 增长-0.0271-0.71
 列弗-3.691 * * *-4.42
 纸板尺寸0.122 0.51
 资本密集度-0.0276-0.9
 右平方0.0634
 缺点-121.9 * * *-8.11
 N 6335 6335
 
 3.企业社会责任在高管薪酬影响企业社会责任中的中介作用。
 按照检验中介效应的步骤，两个模型之和显著，第三个模型的结果如表5所示。=0.0585，=0.000558前者在1%水平显著，后者不显著。此时需要对模型3进行Sobel检验，其统计值的计算公式为:，其中，分别为的标准差。这里以显著性水平为5%时的统计值0.97作为参考标准，通过计算得到Z=1.4126>0.97，说明企业社会责任会提高盈利的可持续性。企业社会责任在高管薪酬影响盈余可持续性的过程中起到了部分中介作用，并且二者之间存在显著关系。高管薪酬的提高将促使他们主动承担更多的社会责任，提高企业的声誉，塑造企业的良好形象，从而帮助企业将盈余延续到下一财年。
 
 
 
 表5收入可持续性、高管薪酬和企业社会责任(模型3)
 变量名解释变量:AEP
 MC 0.0585 * * * 3.48
 企业社会责任0.000558 1.6
 尺码-0.0278 * *-1.97
 指数0.00275 * * * 3.4
 增长0.0414 * * * 43.66
 列弗-0.0584 * * *-2.82
 纸板尺寸0.00327 0.55
 资本密集度0.000513 0.68
 相关系数为0.2792
 缺点-0.581-1.55
 N 6335 6335
 
为了提高研究结论的可靠性，吴、唐、黄(2015)采用“董事、监事、高管薪酬”的自然对数作为替代变量(MS)，样本观察值为6337，以进一步检验稳健性。回归结果如表6所示。
 模型1和模型2的回归系数分别=0.0725和=1.975，在1%水平上显著。说明高管薪酬分别与盈利可持续性和企业社会责任正相关，与上述结论相同。稳健性检验中回归系数不显著，需要进行Sobel检验。如果检验统计值Z=1.3756>0.97，将对企业社会责任和盈利可持续性起到显著的中介作用。综上所述，高管薪酬、盈利可持续性和企业社会责任之间的关系仍然成立，本文的结论是稳健的。
 
 
 表6鲁棒性测试结果
 变量名解释变量:AEP
 (模型1)解释变量:企业社会责任
 (模型2)变量名解释变量:AEP
 (模型3)
 毫秒0.0725 * * * 4.22 1.975 * * * 2.85毫秒0.0714 * * * 4.15
 尺寸-0.0316 * *-2.22 2.294 * * * 3.98 CSR 0.000552 1.59
 指数0.00310 * * * 3.97 0.556 * * * 17.6大小-0.0329 * *-2.3
 增长0.0414 * * * 43.73-0.026-0.68指数0.00280 * * * 3.47
 列弗-0.0595 * * *-2.88-3.680 * * *-4.41增长0.0414 * * * 43.75
 木板尺寸0.00339-0.58 0.124 0.52勒夫-0.0575 * * *-2.78
 资本密集度0.00052-0.68-0.0273-0.89董事会规模0.00332 0.56
 资本密集度0.000535-0.7
 n 6337 6337 6337 6337 cons-0.665 *-1.78
 N 6337 6337
 
 不及物动词研究结论和建议
 (一)研究结论
 以沪深两市a股制造业1268家上市公司为样本，通过收集2012-2016年的面板数据，研究高管薪酬、盈利可持续性和企业责任之间的关系及其作用机制。结论如下:高管薪酬与盈余可持续性之间存在正相关关系，高管薪酬影响盈余可持续性有直接途径和间接途径。一方面，高管薪酬直接影响收益的可持续性。也就是说，结合薪酬绩效的敏感性和激励理论，提高高管薪酬可以提高他们的工作积极性和公司的业绩，从而增加公司当期盈余延续到下期的可能性。另一方面，企业社会责任在高管薪酬和盈余持续性之间起到部分中介作用。高管薪酬的变化影响社会责任的履行，间接影响收益的可持续性。高管人员有权计划、组织和控制企业的经营活动，因此企业社会责任的履行程度很大程度上取决于管理者的思想和行为。当高管薪酬增加时，被激励的高管会积极履行社会责任，以更好地维护企业形象和声誉，这不仅可以提高企业的知名度，还可以帮助企业实现预期收益，提高企业收益的可持续性。
近年来，政府高度重视高管薪酬和企业社会责任，上市公司是政府关注的焦点。同时，作为制造业大国，中国制造业企业的可持续发展也是国民经济稳步提升不可或缺的条件。基于以上研究结论，笔者提出以下建议:
 一是完善上市公司相关法律建设，加强监管。虽然我国政府近期加强了上市公司高管薪酬和社会责任的披露，并出台了相关法律法规，但法律建设和监管仍跟不上实际发展。政府应进一步完善法律法规，规范上市公司的薪酬制定方式和社会责任的履行。让企业不承担社会责任的成本和违法成本，远远大于其因为违反社会责任而获取的非法利润。
 第二，加强金融市场的动态监管。证监会等机构应加强对上市公司的监管，确保准确及时地披露企业社会责任履行和薪酬信息，这可以使企业规范经营活动，促进其关注利益相关者的需求。
 第三，出台有效的激励政策。政府可以对积极履行社会责任的企业进行奖励，比如:每年给企业社会责任得分高的企业一些优惠政策；举办企业社会责任年度表彰会等等。推动企业将社会责任内化为企业文化，将积极履行社会责任作为企业文化建设的一部分。这既能提供企业履行社会责任的积极性，又能提高企业的盈利能力。企业的最终目标是不断提高盈利能力和可持续发展能力。但是，资本市场上的所有企业实际上都已经形成了利益共同体，一个企业要想实现这个目标，绝不能只关心自己的利益。
 第四，企业应建立一套有针对性的、公平的、高效的、科学的高管薪酬奖励机制，使其在努力工作并取得一定业绩时得到相应的激励，从而促进企业良好的业绩持续下去。可以对不同层次的管理者的社会责任给予额外的奖励，从而导致企业绩效的提高。
 
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